中国储能网讯：在俄罗斯宣布“北溪1号”输气管道无限期停止运行后，欧洲能源危机继续发酵。

“断气”风波已经开始影响欧洲经济的方方面面。欧洲电力现货和期货价格双双飙升，电力期货价格上涨迫使大、中型能源企业追加保证金，多家公司出现资金流动性危机，将欧洲能源市场推向“雷曼时刻”。

期货价格飙升，能源巨头陷流动性窘境

受俄气断供影响，德国、法国电力年度期货价格在2022年8月26日一度突破1000欧元/兆瓦时，目前仍接近500欧元/兆瓦时。电力期货价格的剧烈波动，让通过做空期货进行套期保值的能源巨头们集体陷入“缺钱”困境。

9月6日，据挪威国家石油公司（Equinor）估计，当前欧洲能源交易需追加的保证金规模至少达1.5万亿美元（约合10.4万亿元人民币）。Uniper、Axpo、Wien Energie和 Fortum等大型能源公司均在追缴保证金之列。

Equinor负责天然气和电力业务的高级副总裁Helge Haugane表示，如果能源公司需要投入那么多资金，市场流动性将枯竭，除非政府扩大流动性，否则欧洲能源交易将面临停滞的风险。

据香港中文大学（深圳）理工学院教授赵俊华介绍，欧洲的电力公司尤其是可净卖出的发电企业为防范第二年电价下跌，会用期货进行套期保值，建仓开空单。如果电价下跌，电力公司可从空头合约中得到补偿，通常发电企业的空头合约仓位会占到其发电总量的八到九成，以较高仓位来对冲价格下降风险，锁定其未来发电收益。而如果电价上涨，发电企业可以通过现货市场出售电力实现盈利。

在正常的市场环境下，这种方法可以对冲电价下跌的风险。但难以预料的是，电力期货价格短期内暴涨，持有金融衍生品的电力公司不得不在8月底、9月初追加大量保证金。也就是说，虽然远期价格上涨，电力公司届时可以通过出售电力来获利，但当前资金压力巨大。即使是大型公用事业公司，也在为短期融资而发愁。

北欧纳斯达克清算流程

来源：北欧纳斯达克清算所

对于近期欧洲市场上出现的流动性危机，路孚特首席电力与碳分析师、牛津能源研究所研究员秦炎指出，一是行情特别极端，出现了很多年都没有出现过的价格波动情况，而且这种情况在季度和年度等多个电力期货品种上同时出现；二是欧洲的电力期货交易中心要求缴纳的保证金大部分是现金。当出现极端行情时，很多中型甚至大型能源公司一时都难以筹措巨量现金，就容易出现流动性不足的情况。

据秦炎介绍，自俄乌冲突爆发后，欧洲能源市场衍生品的流动性就已经开始下降。不仅是电力，油气等大宗商品价格的波动和不确定程度也有所增加，市场累积的恐慌被放大，导致价格波动更加剧烈。

高盛大宗商品研究主管Jeff Currie也分析称：“大宗商品市场流动性正在崩溃。”他表示，造成这一现象的部分原因是价格大幅波动，投资者望而却步，继而流动性下降，进一步增加价格波动幅度，陷入恶性循环。

期货交易所恐陷破产危机

在这场危机中，不仅电力、能源巨头在期货市场上建立的空头头寸损失惨重，面临爆仓风险，大量保证金欠缴还将累及清算所，使风险蔓延到更大范围的金融市场。

“爆仓常见于期货市场行情发生剧烈变化时，当某一方市场主体缺少保证金，账户权益就变成负值，会出现爆仓现象。”一位电力期货研究者告诉eo，如果爆仓，交易所要支付给爆赚的一方，并从爆仓的一方收钱，而在难以强制平仓的情况下，交易所要承担这部分损失。

在此次流动性危机中，纳斯达克清算所（Nasdaq Clearing）是北欧市场交易远期（包括远期差价合同）、期货、期权的交易场所，作为北欧电力市场的核心，正面临这样的风险。

据前述研究者介绍，清算所是金融市场的重要组成部分，其作为“中央对手方”的清算制度，保证了期货交易能在清算所内顺利进行，因此成为期货市场运行机制的核心。

一旦期货交易达成，买卖双方分别与清算所交易，清算所也为可能出现的违约行为承担风险，如果一方违约，其他市场参与者将免受影响。同时，监管机构会对清算所的保证金制度进行监督，确保保证金维持在合理范围，防止清算所为了吸引业务而将其固定在过低的水平。

为了做好“中央对手方”，清算所要建立一套完整的风险控制体系，如执行逐日盯市、无负债结算、仓位限制、涨跌停板等制度。其中，对于清算所而言，保证金制度至关重要。清算所要求经纪人每天存入保证金，以弥补客户头寸的潜在损失。

以纳斯达克清算所为例，为降低无抵押金融交易中的信用风险，北欧市场设计了抵押品管理措施。抵押品是针对交易对手方违约而提供的担保，包括初始保证金，变更保证金和基本抵押要求的保证金以及违约基金，用以保护交易对手方无论长期还是短期都不会遭受头寸持有人违约带来的损失。

当结算会员出现违约，即不能在规定时间内补足保证金时，交易所便会依照规定的顺序动用违约结算会员的交易保证金、结算担保金，以及非违约结算会员的结算担保金，还有交易所风险准备金、其他财务安全措施等给予赔偿。通常来讲电力期货产品的保证金比例占交易额的5%—10%。

如果没有“中央对手方”的清算制度，违约风险可能更高。据前述研究者介绍，2008年金融危机时，北欧的工厂、电厂曾接连倒闭，电力双边交易大比例违约，导致电力双边交易量萎缩，大量长协交易涌入金融市场。但当时纳斯达克的电力期货市场无需担忧，因为清算所作为“中央对手方”给交易主体结算，最大程度削减了违约发生的风险。

不过，当客户面对过大压力，难以在短期内筹到足够现金或抵押品来满足保证金追加的要求时，压力就传导到了清算所。如果清算所对仓位管理不到位，可能会导致风险扩散。

赵俊华也指出，如果市面上出现期货合约大面积违约，追加不了保证金，而期货交易所也宣布违约的话，期货市场可能面临关停风险，那时从事相关交易的金融机构都会受到影响。

各国央行提供紧急金融支持

面对巨额保证金追缴通知，以Uniper为代表的能源巨头开始游说欧洲央行，希望其以“紧急流动性援助（ELA）”的形式向面临流动性危机的交易商提供紧急救助，避免资金短缺，并要求修订有关追加保证金要求的相关抵押品规则。

然而，一边要救助大量处于危险境地的能源企业，一边又要补贴消费者。如此巨量的救助计划，钱从哪里来？

9月9日，欧盟委员会召开特别会议，讨论如何采取“紧急流动性措施”来应对欧洲能源行业潜在的“雷曼危机”。

9月14日，欧盟委员会发布的公告显示，欧盟能源理事会正呼吁设计紧急流动性工具，确保市场参与者拥有足够的抵押品满足追加保证金的要求，以解决期货市场波动性增加的问题，并考虑审查相关指南，整合保障规则。欧盟委员会、欧盟证券及市场管理局（ESMA）与欧洲银行业管理局（EBA）合作，已经按照理事会的要求开展了上述工作，并提出了一系列举措促使金融体系采取行动缓解当前危机，保持金融市场稳定。

除此之外，欧盟委员会也推出了一系列“紧急干预市场措施”来降低电价。

在需求侧，欧盟委员会建议成员国在高峰用电时段强制减少5%的用电量，总体用电量减少10%，这个限电规定将持续到2023年3月31日。限电节电的具体方法和实施细则由各成员国自行选择和决定。

在供给侧，欧盟建议将电力企业的“边际收入”上限暂定为180欧元/兆瓦时，超过该上限的收入将由政府征收，用于补贴电力消费者的电费支出。成员国之间可以互相交易用电配额。欧盟委员会同时建议，使用燃油、天然气和煤炭的发电企业在2022年获得的利润如果超过以往三年平均利润的20%，超出部分也将被政府临时征收用来补贴消费者。预计在9月底，欧盟能源部长将再次举行会议，协商并批准最终版本。

与此同时，欧洲多国包括德国、奥地利、瑞典、芬兰等已纷纷紧急救助能源企业。

目前，德国政府已经同意进一步向Uniper公司提供支持，其申请的额外40亿欧元信贷额度已经得到批准。9月3日，瑞典总理Magdalena Andersson表示，政府将提供2500亿克朗（230亿美元）的信用担保支持电力生产商。9月4日，芬兰政府宣布，计划为电力生产商提供价值高达100亿欧元（约合700亿元人民币）的贷款和担保支持。

有业内人士分析指出，大规模财政救助将推高通胀，但除此之外，欧洲似乎也没有更好的选择。

赵俊华认为，目前欧洲的能源市场问题还是在于供需不匹配。在出现极端情况时，单纯靠市场机制无法降低市场价格，实现供需匹配。此时需要的是政府通过宏观调控的方式扩大供给，避免出现流动性危机。