近期，继德国政府上调电动车补贴，大众上调未来5年年电动车投入目标后，宝马公布电池采购大单，并追加对宁德时代的采购额与采购比例。德国作为传统车企大本营，对智能驾驶的长期态势最警惕，对智能驾驶的基础—电动化，投入也十分坚定。我们一直判断，明后年以德国车企为代表的传统车企可能陆续推出其平台车、重要车型，继而推动海外电动车开启新一轮增长。中国的电动车中游产业已经有比较强的全球竞争力，未来深度参与甚至主导各环节供给可能只是时间问题，我们长期看好具有深度全球化能力的中游企业。

摘要

1. 德国电动化投入持续加码。今年10月以来，德国政府提出将上调其电动车补贴力度。之后，大众提升其在未来5年电动化投入强度：2029年将推出75和60款EV和混动车型，并计划未来5年在电动化、数字化领域投资600亿欧元。而宝马计划在明后年将推出包括iX3、Mini Cooper纯电版、iNext、i4等5款车型，并且11月21日披露其102亿欧元电池采购大单，其中对宁德时代的采购额追加至73亿欧元。

2. 德系车企第一阶段电动化基础较好，未来值得期待。宝马单车售价高，对电动化投入也比较早，其电动化渗透率已达5-5.5%；大众电动化渗透率在1%左右，电动化车型数量不多，其车型主要在2013-2014年推出；2017年以后，大众对电动化重视程度不断提升，连续推出多款车型，并全力打造MEB电动专用平台。中国市场方面，德国布局和投入也比较早，到今年3季度，合资品牌在PHEV市场份额几乎占半壁江山，其中德系宝马和大众在合资品牌中排名前2位，贡献主要份额。总体来看，德系车作为传统车企大本营，受特斯拉刺激最大，电动化投入也坚定，并且开始进入加速阶段；德系车一批具有潜力的车型可能在明后年面世，市场前景值得期待。

3. 海外车企有望开启新一轮快速增长，中国中游将显著受益。近几年，海外传统大车企陆续启动在新能源汽车领域的战略投入，根据其重要车型/平台的推车时间，预计2020-2021年开始将开启新一轮快速增长。中国电池材料企业在全球数码电池的发展过程中已有竞争力，而过去5年，在中国新能源汽车产业大发展中又培育出了具备竞争力的动力电池产业群。我们长期看好有能力深度切入海外主流供应体系的中游公司。

4. 投资建议。机遇可能仍在海外供应链，电芯继续推荐：宁德时代、亿纬锂能，关注欣旺达（电子）；材料环节推荐与关注：璞泰来、恩捷股份、新宙邦（联合化工）、当升科技（联合化工）、星源材质（联合化工）、杉杉股份、天赐材料；电气系统环节推荐：宏发股份、汇川技术、三花智控（家电）。

风险提示：新能源汽车政策和销量低于预期，中游产品盈利能力持续下降。

1. 德国电动化投入持续加码

大众发布未来5年电动化规划。11月18日大众表示，计划未来5年在电动化、数字化领域投资600亿欧元。

车型方面，在今年的基础上明年还将新增9款车型，包括ID.3、ID.Crozz、Vision iV等，至2029年将推出75和60款EV和混动车型。

渗透率方面，预计明年电动车渗透率约4%，估算销量约40万辆。至2025年，公司预计渗透率将超过20%，销量约300万辆左右。

同时集团明确未来5年KPI目标，其中2020和2025年汽车业务的投资回报率为12-14%和大于14%，资本开支和研发费用率均为6%。

大众中国持续加码电动化。在11月21日开启的广州车展上，大众表示，明年将在华投资40亿欧元，其中40%在电动化领域。到今年年底，大众中国将提供14种电动车型，而公司的全面电动化攻势将于明年启动。2020年10月安亭和佛山工厂将开始生产MEB车型，合计年产能为60万辆。到2025年，集团将提供30款国产的电动车型，实现150万辆电动汽车的销售。

宝马规划明后年电动化渗透率超10%。据宝马预计，今年年底宝马品牌的电动车保有量将达到50万辆左右的水平，公司计划在2021年底前再销售50万辆电动汽车，估算电动化渗透率将超过10%。至2025年，公司电动车年均销售增速保持30%以上增长。同时，公司明后年将推出包括iX3、Mini Cooper纯电版、iNext、i4等5款车型。

德系车企电动化进入加速阶段。出于智能化对电动化的需要，海外大车企陆续启动在电动化领域大投入，根据其平台车推车时间，预计2020下半年到2021年，应会开启新一轮快速增长。在此之前，特斯拉中国工厂爬坡之后可能提前表现，将继续刺激海外车企。德系车作为传统车企大本营，受特斯拉刺激最大，电动化投入也坚定，并且开始进入加速阶段。

2. 德系车企第一阶段电动化基础较好，未来值得期待

2.1 德系车企电动化基础较好

宝马电动化渗透率一直比较高，车型布局全面。2014年宝马新能源汽车渗透率就已经接近1%，此后每年都在提升，目前已经达到5-5.5%，在海外车企中仅次于特斯拉和沃尔沃。较高的电动化渗透率得益于公司全面的电动化车型布局，几乎所有的车型均有对应的电动化版本。

大众对纯电车型的重视程度正在提升。大众电动化渗透率在1%左右，处于相对较低的水平，主要系相较燃油车型，电动化车型数量不多，并且主要在2013-2014年推出。2017年以后，公司对电动化重视程度持续提升，旗下大众、奥迪、保时捷品牌均在2017年以后连续推出多款车型。同时，公司重视纯电车型，2018年以后纯电车型销量占公司电动车销量比重迅速提升50%以上。

2.2 海外车企在中国的电动化战略落实坚决

根据海外车企此前披露的中国电动化规划，第一步基本都主打PHEV，从今年前3季度销量看，落实坚决。其中德系宝马和大众在合资品牌中排名前2位，贡献主要份额。

从车企角度看，在中国PHEV市场中，前3季度合资品牌市占率达到42%，较2018年提升26个百分点，其中Q2和Q3分别为49.9%和49.4%。

前3季度共有5家合资品牌进入销量前10（市占率约38.3%），2018年为3家（市占率约11.2%）。其中，Q3有6家合资品牌进入销量前10（市占率约48.2%），去年同期为4家（市占率约14.2%）。

从车型角度看，前3季度共有5款合资品牌车型进入销量前10（市占率约31.7%），2018年仅2款（市占率约8.2%）。其中，Q3共有6款合资品牌车型进入销量前10（市占率约38.6%），去年同期仅2款（市占率约9.4%）。

3.中国中游产业具有全球竞争力，将深度参与全球电动化进程

中国电池在全球的竞争力与竞争潜力是被低估的。此前大多数海外车企是由日韩动力电池企业配套供应的，欧洲企业主要选择韩国电池厂，日韩企业主要选择本国电池，而美国车企则对日韩企业均有选择。

但随着中国新能源汽车产业快速发展，宁德时代已成功打入欧美日韩车企供应链，基本覆盖主流欧洲车企，同时孚能进入戴姆勒供应链，亿纬进入戴姆勒、现代起亚供应链，欣旺达打入雷诺供应链。本次宁德时代获得宝马追加订单，并且在宝马102亿欧元电池采购单中拿到73亿，足以证明公司全球竞争力。

Know-how与材料体系正在加快学习。在锂电池、电池材料产业竞争中，制造与成本控制能力、汽车know-how、材料体系是体系竞争力的三大战场。中国企业在制造与成本控制方面一直有领先优势，近几年，know-how与材料体系正在快速学习和追赶，后续中国的竞争力会进一步加强。

在电驱、电气控制系统系统方面，竞争主要体现在制造与成本控制、电力电子与电机控制技术、汽车know-how，中国产业缺陷主要在know-how上，随着学习和积累，优势也会加强。其余精密制造、结构件，技术壁垒其实更低一些，中国制造的优势应该会体现的更早。

投资建议

中游盈利可能在2019-2020年见大底。由于国内供给扩张快，我们一直认为，新能源中游大部分环节的盈利能力，可能在2019-2020年见底。新能源补贴急退，有可能促使更快见底，但之后盈利水平修复应该也是可以预见的。

海外2020年有望开启新阶段，中国供应链的全球化趋势会加快。全球新能源终端渗透率目前近2%，正在向10%以上的渗透率快速爬升。我们预计2020下半年到2021年，全球新能源车发展可能进入一个新的发展阶段。而在这个过程中，全球供应链重心在向中国集中，中国企业的竞争力将持续显现。

当前我们个股主要方向是海外供应链，海外主流车企在明后年可能有一轮新的快速增长，海外主流供应链可能会有较长周期的景气持续性。其中特斯拉国产车型近期有望率先投产，并且新引入LGC作为电池供应商，LGC供应链值得关注。

电池企业，继续推荐宁德时代、亿纬锂能，关注欣旺达（电子）。

电池材料，推荐与关注：璞泰来、恩捷股份、新宙邦（联合化工）、当升科技（联合化工）、星源材质（联合化工）、杉杉股份、天赐材料。

电气系统：宏发股份、汇川技术、三花智控（家电）。

风险提示

1）新能源汽车政策低于预期：如果相关产业政策发生重大不利变化，将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响，因此存在一定的政策风险。

2）新能源汽车销量低于预期：产业政策变化、配套设施建设和推广、客户认可度等因素波动，都可能导致新能源汽车市场需求出现较大波动。

3）产品价格持续下降：新能源汽车市场在快速发展的同时，市场竞争也日趋激烈，如果未来市场需求不及预期，市场可能出现结构性、阶段性的产能过剩，将面临一定的市场竞争加剧的风险。